管理能力突出。作为装修行业龙头,公司强大的设计师团队、众多的荣誉、工厂化的产品生产、完善的配套能力等确实让我们印象深刻,但是在一个人多、事杂、服务为主”的行业里,我们认为长期增长的根本保障从外向内看是口碑、从内向外看是管理能力。公司是装修行业管理创新的领导者, 学校--企业”一体化培养模式,人的系统、物的系统、资金的系统的管理控制领先于行业,并且能够因地制宜,公司突出的管理和管理创新能力是未来突破成长瓶颈、保证业绩稳健增长、提高业绩确定性的根本因素。

目前业务仍集中于公建领域,但将向房地产领域拓展。我们预期房地产精装修市场将会是未来装修行业增长最快的市场,公司成立了专门的家装公司主攻房地产精装修市场,虽然目前90%的订单仍然来自公建领域。我们认为短期内公司在房地产装修领域拓展业务的主要优势将是设计和品牌优势,“万事开头难”,公司战略上反映迅速,方向正确,但是我们并不预期这一块业务短期内爆发性增长。 园林业务更多是配套角色。公司园林业务起源于为“大装修”配套,目前的资质水平和装修业务并不在一个层次上,园林业务具有相当的专业性,与装修“配套”但似乎并不具有太大的“协同”效应。我们预期公司仍会专注于其最擅长的业务--装修,而不会装修与园林并重,园林业务的资质提升后其对装修业务的配套能力将会有提升。

毛利率趋势目前较难判断。由于公司的合同基本为开口合同,因此原材料价格对毛利率的影响比较有限。目前可见的、未来可能提升公司毛利率的主要因素有两个,一是家具、广告、园林、艺术品等“大装饰”配套的逐步齐全,二是ERP 系统的应用和管理水平的持续改善;未来对毛利构成压力的主要因素有一个,即公司规模的持续扩大和行业利润水平下降的事实。公司综合毛利率的趋势目前较难判断。

我们预测公司2010、2011、2012 年主营收入分别为 63.6 亿、79.5 亿、103.4 亿,同增55%、25%、30%,EPS 分别为1.09 元、1.37 元、1.81 元,当前股价对应10、11、12 年动态PE 分别为29X、 23X、 17X,我们首次关注并给予推荐的评级。